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中航重机(600765):20年归母净利同增25% 轻装上阵公司迎发展拐点

时间:21-03-12 00:00    来源:中信证券

公司2020 年实现营收66.98 亿元,同增11.92%,实现归母净利3.44 亿元,同增24.91%。公司是我国军用航空锻件的核心供应商,受益于国内军用航空装备的快速放量,报告期内航空锻造业务增速较快。考虑到公司持续的主业聚焦以及预计剥离力源后盈利能力的提升,我们认为公司将迎来发展拐点,维持“买入”评级。

20 年归母净利同增25%,盈利能力有所提升。公司2020 年实现营收66.98 亿元,同增11.92%,实现归母净利润3.44 亿元,同增24.91%。收入端,受益于航空装备需求持续释放,整体收入稳健增长,其中锻铸业务实现收入49.81 亿元,同增13.77%,液压环控业务实现收入17.17 亿元,同增6.85%。利润端,公司持续聚焦航空主业,整体毛利率上涨0.48ptc 至26.64%;费用端,因执行新收入准则,销售费用同比下降41.02%,而同期公司加大对于新产品的研发投入,研发费用同比上涨44.93%,使得期间费用同比增长11.34%,综合以上各因素,销售净利率提升1.01pcts 至6.36%,盈利能力略有提升。

航空锻造业务增速较快,力源大额亏损拖累整体盈利。首先,若将亏损的中航力源以外的重要子公司利润总额汇总,约为6.52 亿元,同比增长22.4%。若分析重要子公司,受益于军机批产型号订单持续增长,陕西宏远实现收入20.09亿元,同比增长6.55%,实现利润总额2.11 亿元,同比增长12.51%;受益于航空发动机环锻件市场拓展,贵州安大实现收入18.01 亿元,同比增长8.43%,实现利润总额2.19 亿元,同比增长13.28%;受军品市场需求拉动,江西景航实现营业收入7.21 亿元,同比增长36.03%,实现利润总额1.26 亿元,同比增长78.20%。液压板块,中航力源实现利润总额-1.54 亿元,同比增亏0.58 亿元,拖累了整体业绩表现,但2020 年年底已完成其子公司金河公司转让且不再并表,我们认为随着亏损业务剥离,上市公司盈利能力将得到明显提升。

存货和关联交易额大幅增长,业务景气度向好。报告期末公司存货30.62 亿元,同比增长24.99%,其中原材料9.73 亿元,同比增长60.49%;库存商品14.08亿元,同增17.93%;预收款项及合同负债0.65 亿元,同比增长33.86%;存货、预收和合同负债等指标的大幅增长,或预示公司目前订单充足,正在积极备产。

同时,根据关联交易情况公告,2020 年公司实际发生关联交易65.36 亿元,相较2019 年增长19.15%,其中销售商品和采购货物分别增加28.6%、42.43%。

2021 年公司预计关联交易总额达98.56 亿元,同比大幅增长50.79%,其中销售产品及提供劳务预计增长40.34%,采购货物及接受劳务预计增长47.47%。

我们认为,关联交易额的大幅增加表明了公司订单饱满,业务景气提升。

公司发展迎“拐点”逻辑,定增助力长期发展。中航重机(600765)是我国军用航空航发锻件龙头,产品几乎覆盖国内所有飞机和发动机型号,我们认为公司将在21 年迎来发展拐点:1、基本面拐点,在我军国防战略转型叠加“补偿式”发展的大背景下,预计公司将充分受益航空装备更新换代、军机加速列装所带来的军用航空锻件市场持续扩容;2、盈利能力拐点,公司近几年正逐步剥离低效资产,2020 年底剥离力源金河,聚焦航空主业提升效能后,预计其盈利能力将自今年出现明显拐点;3、管理能力拐点,公司2020 年推行股权激励,有利于提高员工积极性,加速业绩释放。1 月15 日公司发布定增预案,我们认为此次定增完成后将有利于公司产能建设,优化产品结构,还有助于增强核心竞争力,提升盈利能力。

风险因素:新型号军机订单量减少的风险;核心技术研发低于预期的风险;生产制造能力不足的风险;非航业务市场不确定性的风险;定增进展不及预期;募投项目建设进度未达预期。

投资建议:公司是我国军用航空锻件的核心供应商,受益于国内军用航空装备的快速放量、持续的主业聚焦以及国际民用市场的不断开拓,我们认为公司将迎来发展拐点,根据年报数据,调整21/22 年归母净利润预测为5.76/7.40 亿元(原预测为5.80/7.40 亿元),新增公司23 年归母净利润预测9.63 亿元,对应EPS0.61/0.79/1.02 元,当前价对应21/22/23 年PE 分别为26/20/16 倍,维持“买入”评级。